Вопросы на собеседовании: Инвестиционный банкир

Отчёт о прибылях и убытках показывает прибыльность, отчёт о движении денежных средств объясняет изменение денежных средств, а баланс показывает активы и обязательства компании на конкретную дату.

• Отчёт о прибылях и убытках ведёт от выручки через расходы к чистой прибыли за период.
• Отчёт о движении денежных средств сверяет чистую прибыль с денежными потоками от операционной, инвестиционной и финансовой деятельности.
• Баланс показывает активы, обязательства и капитал, причём активы равны сумме обязательств и капитала.
• Вместе отчёты позволяют отличить бухгалтерскую прибыль от генерации денежных средств и увидеть ресурсы, которые обеспечивают эту прибыль.

Чистая прибыль связывает отчёт о прибылях и убытках как с отчётом о движении денежных средств, так и с нераспределённой прибылью в балансе.

• Отчёт о движении денежных средств начинается с чистой прибыли, добавляет неденежные статьи и отражает изменения оборотного капитала, инвестиций и финансирования.
• Денежные средства на конец периода из отчёта о движении денежных средств становятся денежными средствами в балансе.
• Капитальные затраты увеличивают основные средства, а амортизация уменьшает их.
• Привлечение и погашение долга меняют и денежный поток от финансовой деятельности, и сумму долга в балансе.

Чистая прибыль снизится на $7,5, но денежные средства вырастут на $2,5, потому что амортизация не требует денежных затрат и создаёт налоговый щит.

• EBIT и прибыль до налогообложения снизятся на $10, налоги уменьшатся на $2,5, а чистая прибыль снизится на $7,5.
• В отчёте о движении денежных средств добавление обратно $10 амортизации компенсирует снижение чистой прибыли, поэтому операционный денежный поток вырастет на $2,5.
• В балансе денежные средства вырастут на $2,5, а чистая стоимость основных средств снизится на $10.
• Нераспределённая прибыль снизится на $7,5, поэтому обе стороны баланса в итоге уменьшатся на $7,5.

В момент покупки отчёт о прибылях и убытках не изменится, потому что запасы ещё не проданы.

• В отчёте о движении денежных средств рост запасов на $20 уменьшит операционный денежный поток на $20.
• В балансе запасы вырастут на $20, а денежные средства снизятся на $20.
• Общая сумма активов не изменится, обязательства и капитал также останутся прежними.
• Расход попадёт в отчёт о прибылях и убытках позднее через себестоимость после продажи запасов.

Денежные средства и обязательство вырастут на $12, потому что компания получила оплату до признания выручки.

• Отчёт о прибылях и убытках сразу не изменится, пока компания не поставит товар или услугу.
• Отчёт о движении денежных средств покажет операционный приток $12 через рост отложенной выручки.
• В балансе денежные средства вырастут на $12, и отложенная выручка вырастет на $12.
• По мере исполнения обязательства компания признает выручку, а обязательство по отложенной выручке уменьшится.

Капитальные затраты сразу используют денежные средства в инвестиционной деятельности, а в расходы списываются постепенно через амортизацию.

• Отчёт о движении денежных средств отражает полную сумму покупки как инвестиционный отток.
• В балансе покупка увеличивает первоначальную стоимость основных средств и уменьшает денежные средства на уплаченную сумму.
• Позднее отчёт о прибылях и убытках отражает амортизацию в течение срока полезного использования актива.
• Амортизация снижает чистую стоимость основных средств и чистую прибыль, но добавляется обратно в операционном денежном потоке как неденежная статья.

Я бы встроил явные проверки баланса и движения денежных средств, а не полагался на визуальный просмотр.

• Проверка баланса должна рассчитывать разность между активами и суммой обязательств и капитала, равную нулю в каждом периоде.
• Денежные средства на начало плюс чистое изменение за период должны равняться денежным средствам на конец в балансе.
• Графики долга, нераспределённой прибыли и основных средств должны сверять начальный остаток, изменения и конечный остаток.
• Любое ненулевое расхождение я бы выделил заметным предупреждением и не скрывал небольшие ошибки жёстко заданными заглушками.

Стоимость предприятия отражает стоимость для всех поставщиков капитала, а стоимость собственного капитала принадлежит только держателям обыкновенных акций.

• Стоимость собственного капитала равна текущей цене акции, умноженной на разводнённое количество акций.
• Стоимость предприятия включает долг и требования с более высоким приоритетом, потому что покупатель принимает их или рефинансирует.
• Из неё вычитают денежные средства, поскольку избыточные денежные средства могут снизить эффективную стоимость покупки.
• Стоимость предприятия сопоставляют с показателями до процентов, например выручкой и EBITDA, а стоимость собственного капитала с чистой прибылью или EPS.

Я начинаю со стоимости собственного капитала, добавляю долг и другие старшие требования, затем вычитаю денежные средства и неоперационные инвестиции.

• Базовый переход равен стоимости собственного капитала плюс общий долг, привилегированные акции и неконтролирующая доля минус денежные средства.
• К долгоподобным статьям могут относиться недофинансированные пенсии, финансовая аренда или отдельные обязательства сделки, если этого требует её определение.
• Неоперационные активы, например инвестиции в неконсолидированные компании, можно вычесть, если их прибыль исключена из операционного показателя.
• Я бы следовал определениям конкретной сделки, а не применял каждую корректировку механически.

Долг увеличивает стоимость приобретения операционного бизнеса, а доступные избыточные денежные средства снижают чистую стоимость.

• Покупатель фактически принимает ответственность за погашение или рефинансирование долга цели.
• Денежные средства, полученные вместе с бизнесом, можно использовать для финансирования части покупки или погашения долга.
• Так учитывать следует только избыточные или доступные денежные средства, потому что часть нужна для работы бизнеса.
• Такой подход даёт стоимость операционного бизнеса независимо от структуры его финансирования.

Чистый оборотный капитал равен операционным оборотным активам за вычетом операционных краткосрочных обязательств.

• К типичным операционным активам относятся дебиторская задолженность и запасы.
• К типичным операционным обязательствам относятся кредиторская задолженность и начисленные операционные расходы.
• Денежные средства, долг и обычно краткосрочные инвестиции исключаются как финансовые или неоперационные статьи.
• В свободный денежный поток входит изменение чистого оборотного капитала, а не сам остаток.

Рост чистого оборотного капитала означает, что больше денежных средств связано в операционной деятельности и пока не может быть распределено инвесторам.

• Рост дебиторской задолженности означает, что выручка признана, но клиенты ещё не заплатили.
• Рост запасов означает, что денежные средства потрачены на товары, которые ещё не принесли продажи.
• Рост кредиторской задолженности компенсирует использование денежных средств, потому что поставщики частично финансируют операционный цикл.
• Поэтому увеличение чистого оборотного капитала вычитают при расчёте свободного денежного потока.

Да, отрицательный чистый оборотный капитал может быть нормальным, если клиенты платят раньше, чем компания должна рассчитаться с поставщиками.

• Продуктовые ритейлеры часто получают денежные средства сразу, а поставщикам платят позже.
• Подписочные компании могут получать годовую оплату вперёд и отражать отложенную выручку.
• В таких моделях рост может генерировать операционные денежные средства, а не потреблять их.
• Ситуация становится тревожной, если отрицательный остаток вызван просроченной кредиторской задолженностью или неспособностью выполнить краткосрочные обязательства.

EBITDA представляет прибыль до процентов, налогов, износа и амортизации и служит приближённым показателем операционных результатов до финансирования и крупных неденежных расходов.

• Если начинать с EBIT, нужно добавить износ и амортизацию.
• Если начинать с чистой прибыли, нужно добавить проценты, налоги, износ и амортизацию.
• Поскольку EBITDA рассчитывается до процентов, она помогает сравнивать компании с разной структурой капитала.
• Это не денежный поток, потому что показатель игнорирует капитальные затраты, потребности оборотного капитала, налоги и процентные платежи.

EBITDA может завышать генерацию денежных средств, потому что исключает несколько регулярных денежных потребностей.

• Капиталоёмкой компании могут ежегодно требоваться крупные капитальные затраты, хотя амортизация добавляется обратно.
• Быстрый рост может потреблять денежные средства через дебиторскую задолженность и запасы даже при росте EBITDA.
• Денежные налоги и проценты всё равно уменьшают средства, доступные владельцам капитала.
• Поэтому две компании с одинаковой EBITDA могут иметь совершенно разный свободный денежный поток.

Скорректированная EBITDA исключает статьи, представленные как разовые или неоперационные, но каждое добавление требует подтверждения.

• Разовые расходы на реструктуризацию могут быть допустимы, если компания не отражает похожие расходы каждый год.
• Вознаграждение акциями не требует денежных затрат, но является регулярным и разводняет капитал, поэтому его учёт нужно показать явно.
• Прогнозируемую экономию затрат следует отделять от исторических результатов и подтверждать планом реализации.
• Я бы сверил скорректированную EBITDA с отчётной операционной прибылью, чтобы каждая корректировка прослеживалась.

Свободный денежный поток до обслуживания долга генерируется операциями до выплат по долгу и доступен всем поставщикам капитала.

• Начните с EBIT и примените налоговую ставку, чтобы рассчитать NOPAT.
• Добавьте обратно износ и амортизацию, поскольку они уменьшили EBIT, но не потребовали денежных затрат в периоде.
• Вычтите капитальные затраты как реальные инвестиции в операционные активы.
• Вычтите увеличение чистого оборотного капитала как денежные средства, связанные в операционной деятельности.

DCF оценивает компанию путём дисконтирования прогнозного свободного денежного потока до обслуживания долга и терминальной стоимости к текущей дате.

• Спрогнозируйте операционные результаты на разумный явный период, часто пять лет, и рассчитайте ежегодный свободный денежный поток до обслуживания долга.
• Оцените WACC на основе целевой структуры капитала компании и рыночной стоимости долга и собственного капитала.
• Рассчитайте терминальную стоимость методом постоянного роста или выходного мультипликатора, затем дисконтируйте все денежные потоки по WACC.
• Сложите приведённые стоимости, чтобы получить стоимость предприятия, и выполните переход к стоимости собственного капитала и подразумеваемой цене акции.

WACC представляет среднюю требуемую доходность долговых и долевых инвесторов, взвешенную по рыночной стоимости их капитала.

• Долевая часть равна стоимости собственного капитала, умноженной на долю собственного капитала в общей сумме капитала.
• Долговая часть равна стоимости долга до налогов, умноженной на единицу минус налоговая ставка и на долю долга в общей сумме капитала.
• Налоговая корректировка отражает то, что проценты обычно уменьшают налогооблагаемую прибыль.
• WACC дисконтирует свободный денежный поток до обслуживания долга, потому что оба показателя рассчитаны до выплат долговым и долевым инвесторам.

По CAPM стоимость собственного капитала равна безрисковой ставке плюс бета, умноженная на премию за риск рынка акций.

• В качестве безрисковой ставки я бы использовал доходность государственных облигаций в той же валюте, что и прогноз.
• Бета измеряет чувствительность акции к рынку и часто выводится из сопоставимых компаний с последующим очищением от долга и повторным учётом долга.
• Премия за риск рынка акций представляет ожидаемую доходность рынка сверх безрисковой ставки.
• Более высокая бета или премия за риск повышает ставку дисконтирования и при прочих равных снижает стоимость по DCF.